Na het uitbreken van de financiële crisis in september 2008 versoepelde de ECB haar monetair beleid drastisch door de referentierentevoet in minder dan een jaar terug te brengen van 4,25% tot 1%. Een korte poging tot normalisering in april en juli 2011 (1,5%) werd abrupt stopgezet door het uitbreken van de Europese overheidsschuldencrisis waarbij landen als Griekenland, Portugal, Ierland en Cyprus een beroep moesten doen op financiële reddingsplannen van de ECB, de EU en het IMF. De ECB bracht de referentierente daarop geleidelijk terug van 1,5% tot 0,25% in november 2013.

Tegen het voorjaar van 2014 had het economisch herstel in Europa echter nauwelijks aan kracht gewonnen en de inflatie bleef uiterst laag. In die context vreesden vele economen en onderzoeksinstellingen voor een periode van langdurige economische stagnatie. Midden 2014 besloot de ECB dan ook om een tandje bij te steken en over te schakelen op meer onorthodoxe methodes. Op 5 juni 2014 werd de depositorente bij de ECB voor het eerst negatief waardoor banken voortaan moesten betalen om “overnight” liquiditeitsoverschotten bij de ECB te parkeren. Op 9 maart 2015 werd gestart met een programma van openmarktaankopen van overheids- en bedrijfsobligaties om ook de langetermijnrentes naar beneden te brengen, de zogenaamde ECB-bazooka.

Welke gevolgen heeft dit nu gehad voor de Belgische bedrijven?

In de eerste plaats zorgde dit ultrasoepel monetair beleid van de ECB ervoor dat de rentevoeten op investeringskredieten voor Belgische bedrijven begin 2016 minder dan 2% bedroegen.

In de tweede plaats, en misschien nog belangrijker, zorgde het toenemend renteverschil tussen de Amerikaanse en Europese rente op overheidsobligaties ervoor dat de euro flink aan waarde inboette wat de Belgische uitvoer in het buitenland goedkoper maakte. De nominale effectieve wisselkoers van de euro kalfde tussen begin 2014 en eind 2016 met ongeveer 6% af. Samen met de eerste maatregelen van de federale regering tot verbetering van het concurrentievermogen in 2015 en 2016 leidde dit in die periode tot een verbetering van de Belgische reële effectieve wisselkoers met bijna 10% op minder dan 2 jaar, weliswaar komende van een erg ongunstige situatie.

Dit laatste gaf de Belgische exportbedrijven een stevige boost. Ze slaagden er voor het eerst sinds lang in om opnieuw internationale marktaandelen te winnen. Zo nam de Belgische uitvoer tussen eind 2014 en eind 2016 in reële termen met 6,7% per jaar toe, beduidend sterker dan de groei van onze uitvoermarkten. Door dat uitvoergeleide Belgische groeiherstel raakte ook de productiecapaciteit beter bezet, wat samen met de fors lagere rentes op investeringskredieten leidde tot een krachtig investeringsherstel. Zowel in 2016 als 2017 namen de Belgische bedrijfsinvesteringen in volume met ongeveer 5% toe.

Na de brexit (juni 2016) en het aantreden van President Trump (januari 2017) en aangedreven door een verder aan kracht winnende Europese conjunctuur, werd de euro echter opnieuw significant duurder. De Belgische nominale effectieve wisselkoers t.o.v. 36 landen nam in 2016 en 2017 met ongeveer 4% toe. Het is enkel dankzij de taxshift en de aangehouden reële loonmatiging in het IPA 2017-2018 dat de Belgische reële effectieve wisselkoers toch kon stabiliseren en het Belgische concurrentievermogen niet opnieuw verslechterde. Omdat er door de duurdere euro anderzijds ook geen verder competitiviteitsherstel kwam, viel de herovering van marktaandelen in 2017 zo goed als stil.

En voor de gezinnen?

Wat de Belgische gezinnen betreft (die belangrijke netto-spaarders zijn) vielen de rente-inkomsten fors terug toen de ECB haar richtinggevende tarieven verlaagde en dit zich ook vertaalde in lagere rentes op spaarboekjes, termijnrekeningen en kasbons. In die periode had de daling van de rente-inkomsten een negatief effect van -0,35% per jaar op de groei van het beschikbaar inkomen van de gezinnen, wat meer is dan in andere Europese landen.

Anderzijds moedigde de lage rente de consumptie en de investeringen door de gezinnen (woningen en renovaties) aan, ten koste van de spaarquote, die daalde van 18% in 2010 naar 11,5% in 2016-2017. Die laatste evolutie is ook toe te schrijven aan de gelijktijdige daling van de werkloosheid en de daling van de rente-inkomsten. Niettemin kan worden gesteld dat de daling van de rentevoeten substantieel heeft bijgedragen tot het voorzichtige herstel van de consumptie en de investeringen van de Belgische gezinnen.

Speculatieve bubbels?

Een laatste belangrijke vraag is of het ultrasoepele monetair beleid in België aanleiding heeft gegeven tot speculatieve bubbels. Op de aandelenmarkten is daar alleszins weinig van te merken. De koerswinsten in 2016-2017 lijken een vrij normale weergave van de gestegen rendabiliteit en de gedaalde rente. Op de markt van het residentieel vastgoed is er sinds 2014 een lichte versnelling merkbaar van het stijgingsritme van de woningprijzen tot 3 à 4% per jaar, t.o.v. een gemiddelde groei op lange termijn van 2,6%. Deze iets snellere stijging volgt echter op een periode van relatieve stagnatie in 2012-2014 zodat dit niet abnormaal lijkt.

Wel is er sprake van een zekere verhoging van de hypothecaire schuldgraad van de Belgische gezinnen die zich nu terug op 65% van hun jaarlijks bruto beschikbaar inkomen bevindt, ongeveer hetzelfde peil als in 2007. In het licht van de huidige rentevoeten die de aflossingslast temperen is dit zeker niet buitensporig, maar als de rentevoeten opnieuw zouden gaan stijgen, is iets meer voorzichtigheid geboden.

Ten slotte is er in 2017 met de cryptomunten wel één duidelijke speculatieve bubbel opgetreden die deels kan verklaard worden door de zoektocht naar hogere rendementen, maar toch vooral te maken heeft met het gelimiteerde aanbod en de technologie-hype. De impact hiervan op de Belgische economie is echter relatief gering gebleven door de beperkte omvang van de erin belegde bedragen.

Edward Roosens, hoofdeconoom van het VBO, besluit: ‘Al bij al is het monetair beleid van de ECB adequaat gebleken voor België. Het maakte het mogelijk om een lange economische crisis (2008-2013) achter ons te laten en langdurige stagnatie en deflatie te voorkomen, terwijl ook schadelijke neveneffecten in hoge mate uitbleven. Gezien de nog steeds fragiele aard van het economisch herstel in Europa en de relatief lage inflatie, lijkt het aangewezen het monetair beleid maar zeer geleidelijk te normaliseren. ’